生物技术板块回调后，风投转向更稳妥的押注：“持平即是上涨”

2010年，Agios Pharmaceuticals急需资金。与当时许多生物技术初创公司一样，在全球经济衰退后，Agios正努力求生。

彼时，风险投资正在收缩，新兴公司的融资选择寥寥无几。作为主要资金来源的首次公开募股（IPO）并不顺畅，尤其对像Agios这样尚未开始药物研发的生物技术公司而言。

“那时的公开市场投资者不会投资私营公司，”Agios长期首席执行官、现任风投机构GV普通合伙人David Schenkein回忆道，“我们知道资金来源会很有限。”

但在那年4月，Agios与Celgene达成了一项独特的协议，同意出让部分股权以及后来成为两款获批抗癌药物的相关权利。作为回报，Agios获得了1.3亿美元的资金，这使其得以维持运营，直至2013年公开市场对生物技术重新敞开大门。

“在困难时期，你需要专注于如何推进你的科学，”Schenkein说。

十多年后，新兴生物技术公司面临类似的艰难抉择。对经济衰退的担忧正在加剧。一个被广泛关注的生物技术股票指数在5月触及五年低点，尽管过去一个月有所回升，但自去年以来仍下跌超过三分之一。市场对生物技术IPO的需求寥寥。与此同时，由于一些投资者远离生物技术领域，私募融资变得更加困难。

据BioPharma Dive采访的六位生物技术私人投资者称，其结果是一场重新调整。尽管风投机构手握的现金与过去几年一样多，但由于预见到所支持的初创公司前路漫长，他们变得更具选择性。预算受到密切关注，公司构建也更为谨慎。生物技术公司也被更早地推向谈判桌。

“这将区分伟大的想法与糟糕的想法，伟大的团队与糟糕的团队，以及管理良好的公司与管理不善的公司，”Flagship Pioneering管理合伙人Stephen Berenson表示。

‘持平即是上涨’

始于去年的生物技术低迷可分为两个阶段：先是“适当的修正”，随后是“过度修正”，BioImpact Capital联合管理合伙人兼MPM Capital投资组合经理Christiana Bardon如此认为。

第一阶段结束了近十年的繁荣期，这期间催生了数百家生物技术公司并推动许多公司上市。生物技术公司成立、私下融资，然后迅速以越来越高的估值转向IPO。根据BioPharma Dive的数据，在2020年和2021年——这两年均为新生物技术公司发行的创纪录年份——共有182家公司合计筹集了近300亿美元。其中近三分之二在IPO时处于临床前或早期临床测试阶段。

“在估值方面缺乏纪律，”Bardon说，并且“可能对药物开发的现实过于热情。”

这种状况在2021年结束。股价开始暴跌，到年底，近90%新上市的生物技术公司股价低于发行价。2022年，随着俄罗斯在乌克兰战争的影响冲击本已面临通胀上升的经济体，低迷加速。曾支撑生物技术板块的普通投资者纷纷寻找避险资产，而IPO则陷入停滞。数十家上市公司削减成本以节省现金。

“2022年发生的事情与生物技术无关，”Bardon辩称，“由于外部因素，我们现在正在过度修正。”

尽管影响各不相同，但影响已波及新兴生物技术公司。

多位投资者告诉BioPharma Dive，虽然新公司的成立速度大致相同，但许多公司正以成本控制的方式进行构建。风投机构现在期望将其投资的公司私有化更长时间，因为帮助推动生物技术公司上市的“跨界”投资者已经撤退。一些人表示，因此现在筹集的基金回报率可能会更低。

“我们过去称大型B轮融资为跨界轮，”Westlake Village BioPartners创始董事总经理Sean Harper说，“我们现在不太用这个词了。”

风险融资也呈下降趋势。虽然硅谷银行（SVB）上周的一份报告发现上半年的融资总额超过去年同期，但这些数字主要由A轮融资推动——主要是抗衰老初创公司Altos Labs高达30亿美元的融资。资金在第二季度环比下降了三分之一。

根据该报告，为“可能IPO”的公司筹集的现金在今年前六个月下降了一半，这被视为投资者对推动生物技术公司上市兴趣的指标。

SVB预计这种放缓将持续到明年。报告称，在此期间筹集资金的生物技术公司可能需要在其上一轮融资中引入新投资者，或完成“内部融资”以延长其资金跑道。投资者表示，在当前环境下，这通常意味着他们以与之前相同或更低的价格出售股票。

“‘持平即是上涨’是当下的玩笑，”Bardon补充道。

平台与产品之争

获得风险投资支持的公司类型可能也在转变。

在过去十年中，平台公司——围绕旨在支持多种药物的技术而建立的制药商——吸引了大量关注。最著名的或许是COVID-19疫苗制造商Moderna，其在2018年以创纪录的6.04亿美元IPO定价之前，曾凭借信使RNA技术的承诺私下筹集了数十亿美元。

药物平台背后的想法是确保公司的命运不依赖于单一药物的成败。如果来自平台的药物成功，公司的价值将立即超过该药物本身。如果失败，公司可以依靠另一个项目。

然而，平台公司的构建成本高昂且耗时。一些公司在选择候选药物之前就寻求IPO，这延长了它们达到能提振股价的那种成功所需的时间。

“他们花钱太多了，”Bain Capital Life Sciences董事总经理Adam Koppel在谈到基于平台的生物技术公司时说。“如果你在两次融资之间没有利用资产负债表创造价值，那称之为无价值稀释，”他补充道，“即你没有创造任何价值，却稀释了你上一轮主要新投资者的股权。”

Koppel和其他人描述了投资者的转变，即从技术平台转向更专注于特定产品的生物技术公司。

生物技术咨询和研究公司Bay Bridge Bio最近的一项分析表明，股市表现也在逆转。Bay Bridge发现，在自2010年以来上市的500多家生物技术公司中，表现最差的10家公司里有7家是平台公司。

“过去几年围绕平台的兴奋是生物技术领域的例外，而非常态，”Bay Bridge写道。

一个产品导向型生物技术公司获得大力支持的例子发生在本月初，由Bain领投的一个团体向Areteia Therapeutics投入了3.5亿美元，这家生物技术公司正在测试一种曾失败的肌萎缩侧索硬化症（ALS）药物作为哮喘治疗方法。该药物的作用方式与一种已获批的可注射生物制剂类似，并且已在人体中进行过测试。“这降低了风险，”Koppel说。

即使是Moderna的创始投资者、以构建平台型生物技术公司而闻名的Flagship Pioneering也承认了这一转变。“趋势非常明显，”Berenson说，“这是表达更高程度风险厌恶的另一种方式。”

对于像Flagship这样的投资者来说，这意味着“我们在为私营公司融资时需要非常仔细地考虑这一点，”Berenson说。这也意味着这些公司必须降低开支，进行更多轮私人融资，并专注于能在A轮融资后几年内进入人体试验的项目，他说。

“并不是说没有投资者对参与新产品平台的底层投资感兴趣并感到兴奋，”他说，“只是没那么多了。”

“鉴于资本成本的增加，每个人都在更努力地思考如何构建以及构建的速度，”Atlas Venture合伙人Jason Rhodes补充道。

取舍之道

生物技术初创公司通常距离产生任何收入还有数年之遥，因此它们必须放弃一些东西来筹集资金。在融资轮次中，它们用股票换取现金。在合作谈判中，它们放弃药物的权利。

以Agios为例。与Celgene的联盟使该公司得以上市、发展并开发出三款现已获批的药物。但这限制了Agios的财务上行空间。十多年后，该公司仍未盈利，最近还出售了其抗癌药物，专注于罕见病领域。其股价与2013年时大致相当。

“我不相信‘非稀释性’这个词，当你与另一家制药合作伙伴达成交易时，”Agios前首席执行官Schenkein说，“因为你正在放弃商业权利。”

当股权融资容易获得时，生物技术公司可以更容易地保留这些权利。现在这更难了。投资者注意到，随着生物技术公司更愿意用经济利益换取现金并参与交易谈判，合作谈判开始得更早了。Schenkein和其他人已经报告称此类活动有所增加。“当前环境与2007至2009年经济衰退之间有许多相似之处，”他说。

或许作为回应，并购活动显示出升温迹象。根据BioPharma Dive的数据，4月至6月期间有13起价值至少5000万美元的生物技术收购，7月又有4起。其中一些交易涉及像Epizyme和Radius Health这样股价处于或接近历史低位的公司，这表明生物技术公司愿意接受较低的估值。大多数收购针对私营制药商，其中最大的一笔是GSK以21亿美元收购疫苗开发商Affinivax。

Berenson表示，大型制药商对讨论合作的兴趣也更浓厚，随着制药公司被寻求“资本”的小型生物技术公司的电话“淹没”，这一过程正变得具有竞争性。其他生物技术公司则转向了不寻常的融资交易，一些投资者认为这一趋势将持续下去。

“鉴于市场的困难，”MPM的Bardon说，“很多公司可能会说，‘是的，我们不如抓住眼前的机会。’”